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狗年美國市場將怎樣走

                                                                            2018-02-20

 


  雞去狗來送舊迎新之際,理應對世界政經形勢作回顧與展望。近期源自美國的全球股市震蕩似預示新年為調整之年,對此確要有足夠認識和準備,須防日後震蕩更頻密幅度更大。

  研究調整必看周期性變化,與最新股震相關的是美股歷史上第二長牛市,以道指計由2009年初6000餘點升至今年1月新高的26000餘點,升幅達數倍,也超過金融海嘯前的約14000點峰值逾八成,當然這也遠超GDP經歷海嘯後的復蘇程度。在位高勢危下股市調整只是時間問題,各種技術性因素如VIX衍生工具、程式沽盤及市值中ETF比例增高等,均只會擴大震幅而非震源,過去的周期還提供了走勢的統計數據,有研究顯示按標普指數計,一般回調(跌達一成)的調整期平均約4個月深度約13%,若進入熊市(跌達二成)則調整需時近2年深度達三成。

  美債或現調整

  筆者指出在股市外更值得關注者是美匯美債的調整,而這已早在1年餘前開始(見本版1月10日文),到今年初便引發了股震。美債有逾30年的長牛;債息自上世紀70年代末便持續下行,前債王格羅斯指若10年國債息率回升2.4厘以上一段時間,長牛便告終結,但有人則指要回到3厘之上才可。債息於2016年中跌破1.5厘創出新低後,反彈曾逾2.5厘但未企穩,自去年末起的新升浪曾達2.9厘,能否企穩尚未可知,但若牛市告終則影響深遠:長債息升會令按揭及項目融資成本上升,拖累投資、樓市、股市及經濟增長,且還將危及財政:國債息額已達20萬億美元,平均息率每升一個百分點利息負擔便增加2000億美元!

  顯然債市走向事關重大,而這將受幾大因素影響:

  一、貨幣因素。聯儲局的加息縮表政策在去年啟動後料將繼續,美元若持續下行不利引資留資,累計貨幣發放及債負上升等也不利債市。

  二、特朗普或美國內政因素。主要有兩點,一是財政因減稅增支令人憂慮赤字擴大,估計最新的預算案將於10年內增加國債逾7萬億美元,很容易引發債息與財赤互相推高的惡性循環。二是反全球化保護主義政策損害美國對外經貿交往,從長遠看也不利發展,將令美元及美元資產需求受壓。

  三、國際財金因素。近年國際上出現了「去美元化」的結構性轉變,對美匯美債市況不利。轉變原因眾多,但不約而同地出現卻易引發問題,原因包括受美國制裁和敵視的國家日多,美國通過美元交易行使「治外法權」,石油市場變化,日本人口老化和人民幣國際化穩步進展等。當前一個關鍵點是中東的「石油美元」體系是否走向終結。

  四、地緣政治因素。近期許多分析員都已把地緣政爭列為影響金融市場的重要因素之一,恐怖主義和中東及朝鮮半島等地區紛爭都是關注點,歐洲分裂和各國民粹主義漲潮等問題亦有影響。資產管理商Bridgewater Assoiates的報告便指發達地區的民粹主義指數已升至上世紀30年代以來的最高值,令相應風險大增。何況特朗普的美國優先政策和美國國安報告把中俄視為頭號敵人並啟動新冷戰的做法,將令地緣政治特別是大國斗爭升溫。過去國際形勢動蕩,美元資產每被視為避險工具,但今後情況將不同,因美國反會成風暴中心。無疑地緣政治因素多變難測令相關風險更高,也更易帶來突發性的黑天鵝事件。

  慎防債市長牛終結的震蕩

  以上都是近期因素,對30年多的債市長牛還要有更長遠的歷史發展性理解。牛市最初可能是由通脹紓緩引起,其後的主要動力來自列根時代的自由主義財金策略,在「去規管化」中放任金融業發展,帶來了約20年的穩增長低通脹「黃金時期」。這雖為金融海嘯打斷,牛市卻由量寬等超級擴張宏調政策取得新動力而延續下去。但量寬時期也正走向終結,牛市還有什麼動力支撐?過去30餘年也是美式資本主義的不斷演化過程,美國自走上「金融資本主義」階段後,到列根開啟了「虛擬金融資本主義」時代,金融脫離實體經濟盲目膨脹,其資產規模為世界GDP的多倍。海嘯不單未有改變這種格局,還通過國家力量特別是印鈔來給予支撐,形成「國家虛擬金融資本主義」的新局。但這卻因上述量寬退市等因素達到了窮途末路,財金危機日甚外,社會撕裂、民粹升溫而國際關系日益緊張,令美國又走到恍如上世紀20年代的巨變前夜。債市長牛走向終結已屬必然,更須防由此帶來超級震蕩。

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